国内光伏产业是怎样给自己套上资本的枷锁的

落笔前，我又听了一遍《加州旅馆》。"在午夜的宴会上，粉色的香槟，镜面的天花板，在四射的灯光下我们不停地旋转，欢迎来到加州旅馆，这里或许是地狱，也可能是天堂……"。

老鹰乐队在二十世纪七十年代，用一首歌描绘了毒瘾患者的世界，但此刻听着，我却闻到了A股市场的味道。在这个疯狂的年代里，上市公司也是享受着高估值带来的并购盛宴，在一堆充满希望的华丽辞藻里，不停地跳着圆舞曲。他们可以尽情欢愉，唯独不可以停歇，就像歌里唱的，"我们心甘情愿成为了自己的奴隶"。
　　

在这场"都市"的资本盛宴里，就连光伏这朵昔日黄花也粉饰登场了。许多企业不想错过这场午夜派对，凭着光伏发电的入场券，开始登台献唱，赢得了掌声和鲜花。而在香江的另一头，没有"都市"里的喧嚣，这里更像个宁静的"乡村"，许多光伏企业却在此埋头兢兢业业，期待着出头的那一天。
　　

一个独特的行业
中国光伏设备的销售长年霸占了全球近70%的市场份额，近年来也引发了美国和欧洲反倾销制裁。这一方面显示了中国制造的强大，另一方面也将我们大批光伏企业的生死和大面积的就业，交给了其他国家。欧洲自08年以来的财政危机，就给我国光伏行业带来了一场严冷的寒冬，这场灾难至今仍在威胁着我们，先是尚德破产、接着是赛维、现在轮到英利岌岌可危……发展我们自己的光伏发电行业，拉动上游电池企业的生存，已成了一项毋庸置疑的国家战略。
　　

2014年，我国的新增光伏装机高达10.6GW，虽不及计划，也遥遥领先于其他国家。累计装机达28GW，占到了世界的15%。2015年，中国更是提出了17.8GW的新增装机目标，依旧引领着世界光伏业的潮头，也激发了许多国内企业的再创业热情。于是有了A股的上市公司里大量转型做光伏发电的企业，华北高速、林洋电子、通威股份、爱康科技、亿晶光电、彩虹精化、东方日升、科陆电子等纷纷涌入光伏行业。而在"村子"里，则出现了像联合光伏、顺风清洁能源、协鑫新能源、协和新能源等纯光伏运营公司。然而，两边的市场对于同个行业的选手却抱着两种不同的态度，一边被捧成了明星，一边被遗忘在角落。
　　

光伏发电的商业模式其实非常简单，无论是主业转型还是初创企业，并不具备多大的技术和专业经验门槛。它并不需要很强的营销能力和品牌效应去获取很大的市场份额，也不需要出众的研发实力去不断地超越竞争对手，更不需要担心像火电和水电一样，随着煤价和来水量会上下波动而阴晴圆缺。它是一个太阳为你每天免费打工的生意，只要有把面板铺上，电网打通，就可以稳定收钱的买卖。所以这笔生意更像是一款金融产品，一张有息债券，而这些经营着电站的企业则更像是金融机构，最重要的能力是能拿到债券的供给（路条），以及长期的便宜的资金。

通常，投资1GW的地面电站需要80亿人民币，有能力的企业能获得银行70%也就是56亿的贷款。顺利的话3个月完工并网发电。我国从东到西，年有效光照小时从1000小时到1800小时不等，平均按1400小时计算，一年发电14亿度。按照目前国家和地方补贴之后平均1元的电费上网计算，除去增值税后，一年下来的收入大概有13亿元，利润约4.6亿元，净利率35%。项目的IRR约15%，ROE大约为19%。
　　

这张1GW的"债券"，价格80亿元，期限25年，期间投资回报高达15%。怪不得巴菲特在这两年利用低成本的保险浮存金，在美国到处收购光伏电厂。但这些"债券"的"质量"也是会参差不齐的。发电小时数、电费、贷款比例、贷款年限、利率等因素都会严重地影响到它的回报率。如果企业没有能力从银行贷到这70%的投资款，那么回报将从15%，下降到只有11%。
　　

老巴的保险资金成本大约只有3%，那他手中的电站IRR则高达19%。这对于股神来讲是真真切切的高回报。但对于二级市场的投资人，我们可能更关心的是经营这些债券的"金融企业"，关系其利润增长的速度以及对应的市值。
　　

联合光伏，自借壳上市以来公告了约16次可转债的发行，这成了市场一直以来所诟病的地方。投资人希望发电企业能够像其他行业一样，仅仅依靠企业的内在现金流去扩张和发展，但这是非常不现实的。
　　

一般的企业，利润的增长，无非来源于销量的上升，价格的上涨，毛利率的改善或费用的下滑，这其中许多部分都是可以摆脱固定资产的约束，尤其是互联网企业，更是像活在一个没有地心引力的星球一样。
　　

而电力企业，尤其是光伏发电行业，这是一个可以用数学公式计算的线性投入产出的生意，要增长就必须有投入。如果仅仅利用经营现金